实际利率水平与中国经济增长

摘 要：本文在现有文献基础上就利率与经济增长之间的关系进行理论分析；运用1978－1988年的数据，对实际利率水平、利率传导机制与中国经济增长进行经济计量检验；并针对当前的实际利率水平和宏观经济背景，提出相关的政策措施：
关键词：利率；实际利率；经济增长；金融深化

一 利率与经济增长：
文献概述 利率是资金的价格，是借贷的成本，也是经济活动中一个至关重要的变量。一个纪以来，众多的经济学家致力于研究利率与实际经济部门的相互关系。但对于作为变量核心的利率，究竟在多大程度上和什么方向上与现实经济的目标变量发生作用，界长期意见不一c具有代表性的是凯恩斯学派、金融结构主义的金融深化学派，以及的重要理论流派：瑞典学派。
以凯恩斯学派为代表的主流经济学派一直强调利率与现实经济增长的反向变动关系。凯恩斯(1936)认为，实物投资的效益体现为“资本的边际效率”(Marginnal Effciency of Capital)，投资成本为利率水平。资本边际效率递减的性质决定了利率水平必须相应下调，才能保证实物投资的利润，否则会出现投资需求不足进而导致经济衰退。“资本边际效率递减”和“流动偏好”的心理因素决定了政府必须采取以降低利率为主的货币政策和扩张性财政政策才能达到扩张需求、刺激产出增加之目的。
以罗纳德·I·麦金农(1973)和爱德华·肖(1973)为代表的金融深化学派则持相反观点。他们在分析发展中国家经济增长时描述其“金融抑制”现象特征时有以下概括：存在着严重的“分割经济”；在不同的资金市场存在不同的利率；大量的中小企业融资渠道单一，即以“内源融资”为主；不存在发达的资本市场，金融工具缺乏；作为价格信号的实际利率(Real Interest Rate)被严重低估，由此压抑了储蓄和投资。他们据此推断，增加储蓄和投资、推动经济增长的关键在于提高实际利率水平。
对比这两大理论流派针锋相对的观点，其主要差异和分歧在于：
1．分析背景不同。凯恩斯主义的研究背景是萧条经济，在此背景下由于有效需求不足从而产品相对过剩，产品过剩：企业开工不足、失业严重反过来导致资金借贷市场的过剩状态。此时市场利率i n相对于市场出清(Market Cleaning)状态的均衡利率水平50无疑明显偏高(如图l—1所示)。为了刺激投资、减少储蓄，降低利率是必然之选。而金融深化理论正好相反，其研究背景实质是短缺经济。在短缺经济中，由于生产能力不足，投资和消费需求相对过高，这种短缺的产品市场格局势必导致资金市场的供不应求，同时利率管制的国家(特别是发展中国家)出于金融资源的垄断考虑，压低市场利率。此时市场利 率i2要远低于市场出清时的均衡水平i0，低的实际利率压抑了居民的储蓄意愿，根据“短边规则”，市场的实际投资量仅能达到Q2水平。因此，提高市场利率，诱发更高的储蓄以提供社会资源就是必须的(如图1—2所示)。

2．分析对象不同。凯恩斯经济学诞生于市场机制无忧论文 【http://www.uklunwen.com】相对成熟的资本主义时代，这种环境下买方市场是常态；而买方市场条件下生产过剩(需求不足)则经常发生，短缺现象则很少出现，所以他的研究对象是宏观经济的短期失衡；金融深化理论诞生于六、七十年代，研究对象是多数仍处于卖方市场状态下的发展中国家，因而解决的问题重在长期的增长。
3．分析手段不同。凯恩斯学派的分析工具主要是“三大心理定律”，它继承了新古典主义的边际分析法，运用规范和逻辑实证方法，从总量着手研究宏观经济问题；金融深化理论则更多以实证手法，从企业的微观角度出发，研究现实经济格局，分析框架和思路较为独特。两大理论流派由于以上的差异，导致其利率理论的结论和适用范围迥然不同。
另外，值得一提的是在货币理论中具有重要地位但近年来常被人们忽略的瑞典学派。其代表人物有威克塞尔(1898)、米尔达尔(1932)等。威克塞尔在《利息与价格》(1898)中首先提出“自然利率”(Natural Rate of Interest)的概念，指出“自然利率”是实物资本的边际生产率。他们认为，若市场利率(Market Rate of Interest)恰好与自然利率一致，则经济体系将维持在均衡状态。货币因素相对于价格是“中立”的，故又称为“中性货币”。若市场利率降低或自然利率提高，以致于市场利率低于自然利率时，资本品价值将上升，引起投资的扩张，从而推动经济增长和物价上涨。反之则引起经济紧缩的过程。瑞典学派虽无明显倾向性的政策主张，但从其理论可以推导出“扩大自然利率和市场利率的利差可以推动 增长”的结论，自然利率是外生变量，故而只有降低市场利率这个内生变量才可达到目的。从这个意义上说，瑞典学派和凯恩斯主义的观点相近，但思路有所不同。
大量的学者试图通过实证分析的方法研究利率与经济增长的关系。验证这些理论派别的有效性。近二三十年来，对发展中国家数据的研究结果似乎更支持金融深化理论。例如，Alan Gelb(世界银行，1989)对34个欠发达国家1965至1985年相关数据进行分析，发现实际利率为正值的国家，其经济增长率为5．6％，实际利率明显负值的国家，增长率为3．8％，而实际利率为强负值的国家，其经济增长率仅为1．9％。这其间，这些国家的实际利率每上升1％，经济增长就相应提高0．2—0．25％。其他学者如Fry(1988)也有类似结论。
但遗憾的是，这些学者的研究中都忽略了中国的情况。近年来，国内有些学者研究了中国金融深化对经济增长的作用，并取得了肯定的和令人满意的结论。如谈儒勇(1999)，黄红升(1999)，王广谦(1996)等。但他们更多地从金融结构人手，分析货币化进程和金融中介的作用，没能从利率与经济增长的关系进行分析。另外，有些学者，如谢平(1993)、李焰(1999)，成功地研究了利率对储蓄行为的影响，但没有继续探讨利率→储蓄、投资→增长绩效的全过程。中国学者宾国强(1999)较为完整地研究了利率与现实增长的关系，他对1978—1996年的宏观数据进行研究，得出了实际利率每提高1％，金融深比速度提高0．784％，经济增长速度提高0．879％的结论。但是，他的研究忽视了如年代以后实际利率与增长率之间关系出现背离的现实，没有考虑市场背景的变化可能使现实脱离原有的理论研究范围，将近20年的数据进行笼统地处理，从而导致其结论的显著性降低。
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